Lobos capitalistas
Resumen del libro

Lobos capitalistas

por Alberto Lafuente y Ramón Pueyo

Cómo evitar las burbujas financieras y los esquemas piramidales fraudulentos

Introducción

 

El capitalismo ha alumbrado a quienes nos han traído el ferrocarril, Internet o la farmacología moderna, pero también ha dado paso a los Madoff, las burbujas inmobiliarias o bursátiles, las pirámides financieras y las pulseras holográficas.
Existe una abundante literatura sobre el éxito en el capitalismo. También hay buena literatura sobre los fracasos generalizados expresados en forma de crisis económica. Es escasa, sin embargo, la literatura que sitúe el fracaso en la sala de espera del éxito.
El éxito es muchas veces un virus que conduce a la autodestrucción. La gente que fracasa espectacularmente suele poseer siete cualidades personales características. En primer lugar, los autores de desastres estrepitosos se ven a sí mismos y a sus compañías como dominadores del entorno. Sobreestiman su capacidad de controlar los acontecimientos e infravaloran el papel que la suerte y las circunstancias han desempeñado en su éxito. Creen que sus compañías tienen éxito gracias a su intervención personal, lo cual los lleva a pensar que son capaces de controlar el entorno en el que operan.
El segundo hábito de aquellos que fracasan con estruendo es el de no ser capaces de distinguir sus intereses personales de los de la compañía que dirigen. Es en este punto cuando los líderes se apropian de las compañías y comienzan a utilizar el monedero de estas como si fuera propio. Esto constituye la antesala de su fracaso.
El tercero de los rasgos se refiere al exceso de confianza. Los capitanes del capitalismo que muerden el polvo tienen la mala costumbre de creer que tienen todas las respuestas y están dispuestos a tomar decisiones en un segundo y sin dudar un instante. El heroísmo como filosofía de gestión suele conducir al desastre. Además, en presencia de un jefe que conoce todas las respuestas y que nunca se equivoca, la disidencia desaparece.
El cuarto rasgo de los fracasados es su afición por el estalinismo. Purgan sin compasión a todos aquellos que no piensan como ellos. Este rasgo no ayuda a que las decisiones se tomen considerando todos los puntos de vista y a que los problemas sean corregidos en el tiempo debido. Las personas inteligentes comprenden este problema y toman medidas. Durante la Segunda Guerra Mundial, Winston Churchill temía que sus subordinados no se atrevieran a comunicarle malas noticias, por lo que estableció un grupo de trabajo fuera de la cadena de mando cuya obligación era transmitírselas sin aderezos.
En quinto lugar, los personajes que acaban con sus compañías por el suelo están obsesionados con la imagen propia y la de la compañía. En lugar de hacer cosas, prefieren que parezca que las hacen. Para mejorar las expectativas, los líderes se ven obligados a estirar cada vez más la realidad, hasta que llega un punto en el que esto ya no es posible. Y en algún momento el castillo de naipes se viene abajo.
En sexto lugar, estos tipos infravaloran los obstáculos. Poseídos de genialidad y visión, y con palmeros y prensa aduladora que refuerzan esa percepción, suelen creerse invencibles. No quieren cambiar de opinión porque eso los llevaría a una situación precaria y daría pie a la salida de los disidentes de las catacumbas.
Por último, los CEO que se encaminan a fracasos que recordarán las generaciones venideras suelen recurrir de manera sistemática a aquellas fórmulas o maneras de hacer las cosas que les han funcionado en el pasado. Recurren a respuestas de ayer para el mundo de hoy.
Lobos capitalistas ofrece una galería de personajes que se han caracterizado por alguno o varios de estos hábitos, que muestran las fragilidades de la economía de nuestros días y que ponen de relieve lo apropiado del escepticismo, especialmente cuando se trata de lidiar con los asuntos del bolsillo.

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La economía del escepticismo

La gestión del dinero es una de las áreas de la vida donde practicar el escepticismo es lo más recomendable. Las victimas de engaños y embustes no siempre son estúpidas. También personas inteligentes y bien educadas han sido atrapadas por engaños y fraudes. El escepticismo evita que caigamos en creencias que son irracionales y nocivas, como dejar nuestros ahorros en manos de embusteros.
Sin embargo, muchas veces lo que nos impide resistir es nuestra muy arraigada tendencia a la conformidad. Nos resulta difícil expresarnos y comportarnos de espaldas a la corriente mayoritaria, y nos es casi imposible renunciar a algo que parece una ganancia atractiva y segura, especialmente cuando personas de nuestro entorno parecen estar hinchándose los bolsillos. La regla de oro es recordar que cuando algo es demasiado bueno para ser verdad, es que no es verdad.
Stephen Greenspan, catedrático de Psicología de la Universidad de Connecticut, ha desarrollado un modelo para explicar los factores que predisponen a las personas a convertirse en víctimas de fraudes piramidales y otro tipo de engaños.
El primero de ellos es la situación. Los actos de gullibility o simpleza comienzan a la hora de tomar una decisión. En el caso de un asunto financiero, la primera decisión consiste en determinar si se trata de una inversión acertada y prudente o, si por el contrario, plantea riesgos excesivos. Según Greenspan, la simpleza aparece con mayor frecuencia cuando existen presiones sociales o situacionales. Los autores de este tipo de estafas invierten en el boca a boca y en generar reconocimiento y aceptación social.
El segundo de los factores descritos por Greenspan es la cognición. Las personas de inteligencia normal o, en ocasiones, por encima de lo normal son incapaces de aplicar la inteligencia a las decisiones cotidianas. Las víctimas de Madoff, de Afinsa o del boom inmobiliario sueco, japonés o español delegan en terceros la decisión sobre si una determinada decisión financiera es favorable o no a sus intereses.
El tercer factor mencionado por Greenspan es la personalidad. En ocasiones, la credulidad o simpleza se asocian con un exceso de confianza hacia los demás. El secreto en un mundo de pirañas y piratas es saber cuándo confiar. Las personas que confían en exceso y no saben decir no, no son las mejores para tomar decisiones financieras.
Por último, está la emoción como parte indispensable de cada acto de simpleza. En el caso de alguien que invierte en un fraude piramidal, la emoción viene de conservar y aumentar la riqueza.
A pesar de sus diferentes grados de sofisticación, todos los esquemas piramidales observan rasgos comunes: los inversores iniciales son atraídos con la promesa de grandes rentabilidades en un corto periodo de tiempo. El estafador siempre vende la historia diciendo que ha encontrado una piedra filosofal, es decir, una fórmula que le permite convertir el plomo en oro. Más gente decide invertir. Estas inyecciones de capital sirven para pagar los intereses, o el principal, debidos a los primeros inversores. Generalmente, estos últimos reinvierten sus ganancias a la espera de multiplicarlas. En este punto, la mayor parte de la gente permanece escéptica acerca de la sociedad que promueve la pirámide; en la tercera fase, ya construida una reputación de solvencia basada en los primeros pagos, se disipan las dudas acerca de la solidez de la pirámide. Aunque buena parte del público permanece escéptico, una parte acaba invirtiendo. Confían obtener algunas ganancias rápido y retirarse antes de que aparezcan los problemas. Durante un tiempo, la pirámide parece exitosa, pero su última fase acaba inevitablemente en el desmoronamiento. Los intereses y las amortizaciones del principal debidas a los primeros inversores superan las entradas de capital por parte de los nuevos. La pirámide no puede hacer frente a sus pagos. La confianza se evapora. Los inversores se agolpan a las puertas para tratar de recuperar su dinero, pero no pueden. Lo que no ha sido utilizado para pagar a los primeros inversores ha sido enterrado en la compra de activos que den a la pirámide apariencia de prosperidad y el resto ha sido malversado por los promotores.
Madoff. Hasta la fecha, la pirámide construida por Madoff es la mayor de la historia. Por las manos de Madoff pasaron, según distintas estimaciones, 75 000 millones de dólares. Pagó a sus clientes con el dinero de los que vinieron después. No invirtió ni un dólar de lo recibido. Hizo creer a todo el mundo que había encontrado un algoritmo que le permitía no equivocarse nunca al invertir en bolsa, aunque nunca lo hizo.  
Bernard Madoff nació en 1938 y fue educado en el arte de los negocios turbios por sus padres, que durante algunos años gestionaron un chiringuito financiero desde su propia casa. En 1960 fundó su compañía de valores, Bernard L. Madoff Investment Securities. Se especializó en la compraventa de valores de compañías muy pequeñas o desconocidas para que los grandes brokers se ocuparan de ellas. Los valores con los que trataba eran llamados coloquialmente “valores centavo”, por tener habitualmente este valor.
Madoff necesitaba más inversores para hacer crecer el negocio. Se le ocurrió una idea genial: conseguir colocar a agentes comerciales, los llamados feeders (“alimentadores”), en entornos privilegiados para que consiguieran dinero para él. Los primeros a los que recurrió fueron su suegro y dos jóvenes contables que trabajaban con este. Los nuevos agentes prometían una rentabilidad del 18% anual y que los resultados serían los mismos subiera o bajara el mercado, por lo que no les resultó difícil conseguir clientes.
A pesar de la imposibilidad de cumplir las promesas, nadie parecía darle muchas vueltas al modelo de negocio de Madoff. Con el transcurso del tiempo, este movió su territorio de caza a donde estaba el dinero: Florida y los ricos residentes del Palm Beach Country Club, uno de los lugares del mundo con mayor número de multimillonarios por kilómetro cuadrado. Cuando, en los ochenta, Madoff llegó allí, ya era una figura respetada de Wall Street y pronto se convertiría en presidente de NASDAQ.
En los restaurantes de Florida, una cola le suplicaba que se hiciera cargo de su dinero. Madoff nunca hablaba de dinero en público, nunca alardeaba de éxito y nunca llamaba por teléfono delante de otras personas. Todo ello contribuía a engrandecer su figura delante de sus potenciales víctimas. Y el negocio seguía creciendo.
Mientras tanto, los empleados de Madoff no tenían motivos de queja; probablemente eran los más mimados de Wall Street. Si tenían problemas con la hipoteca, Bernie se hacía cargo. Si se casaban, les pagaba la luna de miel. Los traders en lo más bajo de la cadena trófica se llevaban a casa 150 000 dólares anuales, además de sustanciosas propinas que les daba Madoff para complementar un sueldo tan “bajo”. La empresa era como una familia. Nadie era despedido y los empleados trabajaban allí durante décadas.
Madoff era un hombre lleno de obsesiones. Sus oficinas únicamente podían decorarse en negro y gris. Las mesas de los empleados debían estar impolutas. Llegó a prohibir que los empleados pusieran fotos. Luego volvió a permitirlas, siempre que los marcos fueran grises o negros. La tinta azul también estaba prohibida, bajo amenaza de despido, y todo el mundo debía escribir con bolígrafos negros. La principal tarea del personal administrativo era introducir datos de las operaciones en los sistemas. Operaciones que nunca tenían lugar.
El mayor y más exitoso de todos los feeder funds de Madoff era el Fairfield Sentry Fund, propiedad de una familia patricia del este de Estados Unidos con aires de grandeza y amigos entre la nobleza y la alta sociedad de todo el mundo. Cuando Walter Noel, el patriarca y responsable del fondo, tropezó con Madoff en 1989, creyó que le había tocado la lotería. Solo las comisiones que recibiría entre 2003 y 2008 superarían los 500 millones de dólares. Por su parte, las relaciones de Noel con la alta sociedad internacional eran inagotables. Fairfield Sentry Fund captó activos por valor de miles de millones de dólares.
Será la crisis de crédito agudizada durante 2008 lo que finalmente acabaría con Madoff. Con las condiciones del mercado deteriorándose en la primavera de aquel año, algunos clientes relevantes de Madoff comenzaron a retirar su dinero. Él seguía ofreciendo rentabilidades aseguradas a sus clientes, ahora del 4,5%, pero, con la liquidez del mercado evaporándose, ya no era creíble que fuera capaz de producirlas. Los clientes, necesitados de liquidez como consecuencia de la crisis, se agolpaban a las puertas para que se les devolviera un dinero que no existía.
Cuando en diciembre de ese mismo año el FBI acudió a la puerta de Madoff para ver si había alguna explicación inocente, él confesó: “No la hay. Pagué a los inversores con dinero que no existía”. En junio de 2009 fue condenado a 150 años de cárcel.

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Anteojos para las burbujas

Aunque varían en sus detalles, la dinámica que generan las burbujas es sustancialmente similar en todas ellas. El modelo cuyos orígenes se encuentra en John Stuart Mill, y después han desarrollado otros teóricos, divide los ciclos de vida de las burbujas en cinco fases:
  1. Reemplazo. El nacimiento. El nacimiento de las burbujas se produce generalmente como consecuencia de un shock externo, casi siempre tecnológico, que genera oportunidades de negocio en un determinado sector. Como consecuencia, se produce el flujo de inversión hacia el sector en el que residen las oportunidades. Internet sería un ejemplo reciente y antes lo fueron los ferrocarriles.
  2. Crédito. Amamantando a la burbuja. El boom necesita del crédito para alimentarse. Durante esta fase, los tipos de interés suelen ser bajos, el crédito crece, se crean compañías y comienzan a vislumbrarse beneficios enormes en el horizonte.
  3. Euforia. La nueva era. En este momento, parece que el precio de las acciones únicamente puede evolucionar hacia arriba. Los procedimientos tradicionales de evaluación se abandonan y se crean otros nuevos para justificar lo injustificable. Cuestiones banales como el beneficio por acción o las ventas dejan de ser importantes. Como decía Mill: “En este momento, los inversores, presa de la excitación, no aciertan con las preguntas pertinentes. En ausencia de capacidad de autocontrol y de visión, la tendencia es que la especulación alcance su mayor velocidad justo cuando su crecimiento es más peligroso”.
  4. Pánico. En este momento, los que saben del asunto empiezan a verle las orejas al lobo, a recoger beneficios y a correr hacia la salida. El pánico es exacerbado por el apalancamiento generado por el crédito. Los precios se desploman y los casos de fraude comienzan a ver la luz.
  5. Repulsión. La burbuja deja cicatrices temporales en todos aquellos que fueron sacudidos por ella. Durante un tiempo no quieren saber nada de los mercados, ni de Internet, ni de tulipanes, ni de casas en la playa. Tratan de conseguir la restitución de sus activos.
La (in)seguridad de la manada y el tulipán español. Los últimos años del pasado siglo XX dieron pie a la penúltima crisis del capitalismo: la caída en picado de muchas de las iniciativas empresariales que habían nacido al calor de la burbuja de las punto.com. Esta fue la época en la que la salida a bolsa de cualquier compañía que oliera a Internet provocaba un aumento disparatado de los precios. Era un tiempo en el que más de un centenar de compañías estadounidenses, que en su mayoría poco o nada tenían que ver con la tecnología, pusieron los apellidos Internet o punto.com a sus nombres. Como resultado, vieron los precios de sus acciones dispararse en bolsa. Esto permitió a algunos académicos comprobar que, en aquella época, los inversores se fijaban exclusivamente en el nombre de las empresas a la hora de decidir qué valores comprar.  
La locura punto.com también llegó a España. Terra Networks fue la compañía que llegó a simbolizar el colapso hispano de las punto.com. Fue fundada en 1999 tras la compra por parte de Telefónica del portal Olé. Terra salió a bolsa en noviembre de 1999 con un precio de salida de 11,81 euros. En la primera jornada, los títulos se revalorizaron un 213%. Todo ello a pesar de que en el folleto de la oferta pública la compañía afirmaba que “no prevé el pago de dividendos en un futuro previsible” y que contemplaba incurrir en “pérdidas significativas en los próximos ejercicios”. Los títulos siguieron subiendo hasta llegar a los 157,65 euros en febrero de 2000. Se habían multiplicado por catorce en el espacio de tres meses. Por el camino, Terra se había convertido en una de las diez mayores sociedades españolas por valor de mercado. Sin embargo, las pérdidas se multiplicaron por ocho para el ejercicio 2000. Como suele suceder, la multiplicación de las pérdidas no vino acompañada de un esfuerzo de austeridad por parte de los administradores, sino todo lo contrario. Mientras las pérdidas se multiplicaban por ocho, las retribuciones del Consejo de Administración de la compañía pasaron de algo menos de 600 000 euros en 1999 a, aproximadamente, 3 500 000 euros en 2000.
La locura de Terra alcanzó su punto álgido en abril de 2000, cuando la empresa decidió adquirir el portal estadounidense Lycos por 12 500 millones de dólares. La historia terminó bastante mal: en 2004 Telefónica tuvo que vender Lycos a una compañía surcoreana por 100 millones de dólares, algo menos del 1% del desembolso que había realizado para su compra.
Tras el estallido de la burbuja en marzo de 2000, los precios de Terra se fueron desinflando hasta los 2,75 euros de octubre de 2004. La compañía dejó de cotizar. Como siempre, los damnificados trataron de buscar a alguien que restituyera sus pérdidas, pero sin éxito.

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La economía de la escasez: futuros, meteoritos y acciones de Porsche

Los mercados de materias primas están sujetos a movimientos febriles y rumores, y a menudo dan sepultura a bastantes fortunas. Aunque ilegal, una de las maniobras más lucrativas que pueden existir en este contexto es la ejecución de un corner sobre cualquier tipo de activo. El corner combina la propiedad de un volumen importante del bien con la adopción de posiciones compradoras en su mercado de futuro. Cuando el contrato vence, los vendedores, que habitualmente no disponen del producto vendido previamente, se ven obligados a adquirirlo a quien lo tiene. El comprador en el mercado de futuros es al mismo tiempo vendedor en el mercado spot, en el que puede fijar el precio. En definitiva, se trata de acaparar un activo, contratar compras en el mercado de futuros y esperar a que la contraparte tenga que adquirir ese activo para hacer frente a las obligaciones del contrato. Si el corner se ha ejecutado bien, a la contraparte no le queda otro remedio que acudir a quien posee el activo, al autor del corner. Este puede solicitar un precio desorbitado. La escasez tiene un valor económico de primer orden.
Conseguir escasez artificial ha sido, históricamente, decisivo para mantener el elevado precio de los bienes como el petróleo o los diamantes. Uno de los corners más recientes fue protagonizado por Porsche, el fabricante de coches deportivos. En el mes de octubre de 2008 la marca obtuvo unas ganancias que The Economist cifró entre 6000 y 12 000 millones de euros gracias a su control de las acciones de Volkswagen. Lo que ocurrió fue que Porsche había estado comprando acciones de esta compañía durante tres años. Como consecuencia, el precio de las acciones de Volkswagen subió hasta un punto que hacía que su compra por parte de Porsche no tuviera ningún sentido económico. A raíz de ello, algunos hedge funds apostaron por una caída de los precios de las acciones de Volkswagen.
El 26 de octubre, Porsche anunció que poseía un 43% de las acciones de Volkswagen y que había contratado un 32% más mediante derivados. Esto suponía que los vendedores a corto iban a tener que comprar las acciones a Porsche, dado que la compañía era propietaria de la mayor parte de las acciones disponibles. Como era de esperar, el valor de las acciones de Volkswagen se disparó: de 200 euros en septiembre a 1000 euros en octubre de 2008. Durante un breve tiempo, Volkswagen fue la compañía más valiosa del mundo. El corner de Porsche había sido una de las operaciones de transferencia de riqueza más inteligentes de la historia.
Los Hunt, especuladores sin suerte. La especulación es un fenómeno que parece atentar contra las leyes básicas de la economía: conforme aumenta el precio sobre el bien sujeto a una corriente especulativa, aumenta también la cantidad demandada de este. Los especuladores confirman sus esperanzas de beneficio con las subidas de precio; continúan pujando y el sistema se alimenta a sí mismo. Sin embargo, la anomalía es solo aparente: el especulador maneja una función de precios que viene determinada tanto por el precio actual como por el precio futuro. En tanto que el precio previsto sea superior al actual, el especulador creerá estar ante una ganga. No obstante, la historia nos enseña que los procesos especulativos a gran escala suelen terminar en desastre, tal como muestra el ejemplo de los ricos herederos William Herbert y Nelson Bunker Hunt.  
En 1973, los dos hermanos decidieron poner en marcha su plan: hacer un corner al mercado de la plata, con el objetivo último de hacerse con su totalidad. En 6 años casi habían conseguido su propósito: tenían en su poder el equivalente a la mitad de la cantidad disponible de plata del mundo, unos cinco millones de kilos.
Cuando William y Nelson comenzaron a acumular plata en 1973, el precio de la onza (unos 25 gramos) era de alrededor de 1,95 dólares. A comienzos de 1979, el precio alcanzó los 5 dólares y parecía que las expectativas de los hermanos se habían cumplido. Pero eso no fue nada en comparación con el precio alcanzado a finales de ese mismo año y principios de 1980: 50 dólares la onza. En aquel momento, los beneficios de las operaciones de los hermanos Hunt en el mercado de los futuros de la plata superaban los 5000 millones de dólares.
No obstante, semanas después, las cosas comenzaron a empeorar. En solo cuatro días de enero de 1980 el precio cayó un 50%. Una de las razones fue, sin duda, que en los Consejos de Administración de los mercados de futuros de Nueva York y Chicago se sentaban los operadores del mercado, personas que habían perdido mucho dinero con los Hunt en ocasiones anteriores. A partir de aquel momento, los hermanos se encontraron en dificultades para mantener sus posiciones compradoras en el mercado de futuros. Eran incapaces de conseguir liquidez y sus brokers empezaron a liquidar, a pérdida, sus posiciones.
Los ingredientes básicos de la estrategia de los Hunt fueron tres: tamaño, sorpresa y secreto. En su primera operación, en diciembre de 1973, compraron 20 millones de onzas. Siguiendo con esta estrategia, a comienzos de 1974 eran propietarios de cerca del 10% de la oferta mundial de plata. El gusto por la sorpresa de los Hunt era casi patológico. Mientras que la mayor parte de las operaciones en plata se liquidaban en papel, ellos exigían la entrega física del metal. En una ocasión compraron 55 millones de onzas (unas mil toneladas) que tenían que ser guardadas en un sitio secreto.
En 1986, las sociedades de los hermanos Hunt se declararon en bancarrota. Lo que siguió fue un complicado proceso penal en el que fueron acusadas alrededor de cien personas, en su mayor parte miembros de la familia Hunt. Un jurado de Nueva York los consideró culpables de manipular el mercado de la plata, por lo que tuvieron que pagar una multa sustanciosa.

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Promotores inmobiliarios con esteroides

John Kenneth Galbraight defendía que, en un momento cualquiera, existe un volumen determinado de fraude en la economía. Lo llamó bezzle (‘fraude’, en inglés). Según Galbraight, durante los buenos tiempos, el nivel de bezzle aumenta, el crédito es abundante, la gente está más confiada y los controles se relajan. En épocas de vacas flacas, por el contrario, los controles son más rigurosos y el inventario de fraude en la economía disminuye. Cuando la fase de expansión da paso a la de contracción, parte del inventario de fraudes, malversaciones, robos y similares ve la luz.
Las épocas de boom inmobiliario ofrecen numerosas tentaciones para el fraude. A finales de los años ochenta del siglo XX, los reguladores estadounidenses cayeron en la cuenta de que algo olía mal en el mercado inmobiliario y en las Savings & Loans, instituciones parecidas a las cajas de ahorro en otros países. En ningún lugar era el fenómeno tan evidente como en Texas. En las carreteras que circundan Dallas podían verse miles de casas deshabitadas, construidas o a medio construir. El boom inmobiliario que se llevó por delante a sus promotores acabó también con buena parte de las Savings & Loans de ese y otros estados norteamericanos.
De acuerdo con las autoridades que posteriormente investigaron el asunto, las miles de viviendas desocupadas en las afueras de Dallas fueron el producto final de un fraude inmobiliario que alcanzó un importe de 500 millones de dólares. El asunto fue orquestado por un grupo de entidades de crédito texanas, lideradas por Empire Savings & Loan. Al frente de esta se encontraba Danny Faulkner, un pintor de brocha gorda reconvertido en promotor inmobiliario y magnate. El truco favorito de Faulkner era comprar terreno barato para venderlo poco después, convenientemente inflado, a inversores inmobiliarios. La financiación de las operaciones la ponía Empire Savings & Loan. En una de esas jugadas, Faulkner compró un terreno por 3 millones de dólares que vendió pocos días después por 47.
La primera inversión de Faulkner fue un conjunto de pequeñas casas que compró con dinero prestado. Para fortalecer la relación con sus acreedores, adquiría acciones de las entidades de crédito que le prestaban el dinero.
La operativa era simple. Imaginemos que un señor compra una propiedad por 100 000 euros y después se la vende a un compinche por 400 000. Este compinche se la vende a un tercero por 700 000 y un cuarto acude a su banco y solicita un préstamo para comprar esa propiedad por su último valor de tasación, con la aquiescencia o no del tasador y de la entidad financiera. Al final, el dinero se reparte entre compinches. Esto era lo que hacía Faulkner. La financiación en cada paso la ponía una de las entidades de crédito que tenía en el bolsillo. Al final colocaban los terrenos a algún promotor codicioso o confiado por entre diez y veinte veces el precio de compra.
En la cima de su éxito, Faulkner podía comprar por la mañana un terreno por 100 000 dólares, moverlo por cinco propietarios diferentes y venderlo, el mismo día, en parcelas más pequeñas por 1 000 000 dólares la unidad. En 1994 fue condenado a 20 años de prisión. Empire Savings & Loan fue cerrada por las autoridades federales norteamericanas en 1984.
El lío ‘subprime’. Buena parte de las transacciones que tienen lugar en los mercados de capitales son juegos de suma cero, donde el comprador y el vendedor tienen percepciones diferentes sobre el futuro. Cada uno cree contar con más información o ser más perspicaz que quien se encuentra al otro lado de la transacción. Y hay uno de los dos que se equivoca y pierde. Por ejemplo, cuando uno compra acciones de una compañía pensando que van a aumentar su valor, necesariamente tiene que existir otra persona que cree que su precio dejará de aumentar y que es mejor venderlas cuanto antes. Al final, uno de los dos estará equivocado. Esto fue lo que sucedió con el mercado de las hipotecas subprime en Estados Unidos y sus efectos iban a sentirse en todo el mundo.  
La locura del mercado hipotecario norteamericano de aquellos años lo ilustra el caso de un señor, recolector de cerezas en California, que no hablaba inglés y ganaba unos 14 000 dólares anuales. Solicitó una hipoteca para comprarse una vivienda de más de 700 000 dólares que le fue concedida. Cualquiera hubiera pensado que la probabilidad de que este préstamo fuera devuelto era bastante remota, pero a la entidad que concedió el crédito le daba igual que lo pagara. Cualquier mercado en el que al vendedor le da exactamente igual el desempeño del producto que vende está destinado a generar abusos, tal y como efectivamente iba a suceder en el mercado de las hipotecas subprime.
John Paulson, el inversor que gano 4000 millones de dólares en un año, apostó que el mercado inmobiliario estadounidense caería y, con él, las hipotecas subprime, además de todos los bonos y productos financieros construidos sobre ellas.
El origen del lío que Paulson fue capaz de olfatear se sitúa en 1983. En aquel año, un empleado de Salomon Brothers llamado Lewis Ranieri descubrió el modo de convertir las hipotecas arriesgadas en la gallina de los huevos de oro. La idea era juntar miles de hipotecas para fabricar nuevos bonos que fueran vendidos como alternativa a los tradicionales bonos gubernamentales o de empresa. Así, si un banco concede diez hipotecas, puede decidir quedárselas y recibir los ingresos resultantes o venderlas a un tercero y que sea este el que reciba el ingreso.
El proceso se denominó “titulizacion”. Antes, el riesgo de las hipotecas era soportado por el banco que las concedía. Por consiguiente, la entidad ponía todo el cuidado del mundo en asegurarse de que el préstamo reunía todas las condiciones para ser devuelto. Tras la innovación de Ranieri, ese riesgo podía trasladarse, en grandes paquetes, a otros inversores, como fondos de pensiones. El emisor de la hipoteca ya no asumía el riesgo de impago al transferirlo a inversores norteamericanos anónimos. Esta práctica creció exponencialmente desde los años ochenta hasta el año 2007: al principio fueron unos pocos cientos de millones de dólares y, al final, dos billones de dólares. En aquel año, más de la mitad de las hipotecas estadounidenses habían sido “titulizadas”, esto es, empaquetadas y vendidas a terceros, y buena parte de ellas eran subprime.
Para un buen número de bancos, el negocio estaba en conceder las hipotecas, independientemente de la capacidad de pagar de los prestatarios, y venderlas a algún banco de Wall Street que, a su vez, las convertiría en bonos que serían colocados a inversores de todo el mundo. Personas de escasos o irregulares ingresos podían comprarse la casa de sus sueños, y los bancos de inversión de Wall Street hacían una fortuna empaquetando hipotecas. Los inversores finales, por su parte, creían que estaban comprando activos de calidad y no colecciones de hipotecas que nunca iban a ser devueltas.
Tras analizar la mala calidad de las hipotecas que estaban siendo titulizadas, Paulson llegó a la conclusión de que los contratos de seguro que protegían de una disminución en su valor estaban a precios de ganga. Era como si, tras un aviso de tsunami, alguien estuviera vendiendo pólizas de seguro antitsunami y que estas pusieran el mismo precio al riesgo de tsunami en una casa situada a 5 metros de la playa que al de una vivienda en lo alto de un monte a 1000 metros sobre el nivel del mar y a 500 kilómetros de la costa. Y, además, que para contratar el seguro ni siquiera era necesario que uno fuera el propietario de la casa. Si alguien contrataba la póliza y el tsunami se llevaba por delante la casa de la playa, quien le vendía el seguro le pagaría por la pérdida de valor de esta, y a un coste similar al de asegurar la casa en lo alto del monte.
Estas pólizas de seguros llegaron a llamarse credit default swaps y representaban un sofisticado contrato de seguro frente a una potencial disminución en el valor de activos financieros.
La tesis de Paulson era que los precios de la vivienda en Estados Unidos debían caer y que, cuando lo hicieran, el número de hipotecas impagadas crecería y, del mismo modo, crecería el precio de los seguros para prevenir una caída en los precios de las titulizaciones hipotecarias.
Wall Street se había convertido en una máquina de empaquetar hipotecas basura. Como consecuencia, la demanda y los precios de la vivienda en Estados Unidos continuaban creciendo. Además, Wall Street había encontrado a alguien dispuesto a correr el riesgo si los hipotecados incurriesen en impago: la empresa AIG Financial Products.
AIG FP estaba asegurando el riesgo de paquetes de créditos al consumo con buena calificación crediticia. Al principio, únicamente una pequeña parte eran hipotecas subprime, pero al final llegaron a ser más del 90%. A pesar de que le hicieron saber al principal responsable de AIG FP, Joe Cassano, el riesgo en que su empresa estaba incurriendo, él creía que tal posibilidad era remota, porque habría sido necesario que cayeran los precios de la vivienda en todo Estados Unidos, algo que jamás había sucedido. Además, las agencias de calificación seguían dando la mejor calificación a esos bonos.
En el verano de 2006, Paulson había juntado 147 millones de dólares para contratar los credit default swaps que la AIG FP le iba a vender y así apostar contra el mercado inmobiliario estadounidense. Pero conseguir acumular las suficientes pólizas de seguro no era sencillo. Para ello, Paulson acordó con banqueros de Bear Sterns, Deutsche Bank y Goldman Sachs la fabricación de titulizaciones de hipotecas que comprarían inversores que creían que el mercado inmobiliario estadounidense iba a continuar creciendo. Paulson contrató pólizas de seguro frente a la caída de valor de dichos títulos.
En 2007 Paulson ganó 4000 millones de dólares, la suma más alta jamás ganada por nadie en la historia de Wall Street. También se forró apostando en contra de compañías expuestas al mercado de la vivienda.

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Conclusión

Una de las primeras consecuencias en el tiempo de las crisis económicas es el alzamiento de voces que reclaman con insistencia el retorno a la cordura. Hay que ser consciente de que un producto financiero cuya rentabilidad depende del número de ahorradores que lo van adquiriendo a lo largo del tiempo puede ser una pirámide. Un fondo de inversión que siempre ofrece rentabilidades superiores a las del mercado debería observarse con sospecha. Épocas en que se construyen viviendas a ritmos muy superiores a los que requiere la demografía deberían examinarse con recelo.
Otros mandamientos de cordura son aún más obvios. Por ejemplo, las expectativas de futuro no basadas en nada serio no tienen valor económico. La economía casi siempre está ligada a una administración correcta de la escasez.
No obstante, el éxito seguirá siendo la antesala de la locura y la crisis sucederá a la prosperidad. Esa es la otra cara del capitalismo.


Fin del resumen ejecutivo
Biografía de los autores
Alberto Lafuente fue catedrático de Economía de la Empresa de la Universidad de Zaragoza. Alternó la dedicación a la universidad, principalmente a través de publicaciones académicas sobre economía industrial, política tecnológica y dirección estratégica, con el desempeño de responsabilidades directivas en las administraciones públicas y en el sector público empresarial.
Ramón Pueyo, nacido asimismo en Zaragoza, es economista. Trabaja en KPMG, una de las mayores firmas de servicios profesionales del mundo. En los últimos años ha publicado con regularidad artículos en el diario Cinco Días.  
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